시간투자자의 가치투자 이야기

지난 글 - 폭탄은 피하자!! - 분식 가능 지수 - 에서 현금흐름표로 분식가능성을 확인하는 방법에 대해서 얘기했습니다. 기업의 현금흐름표는 전자공시(http://dart.fss.or.kr/) 상에 공시되는 사업(분기/반기)보고서에서 확인할 수 있습니다. 

한국의 전자공시는 유명한 투자자인 워런 버핏도 극찬한 바가 있습니다. ( 관련 기사 : 워런 버핏이 극찬한 전자공시시스템 ‘다트’ IT 국제 품질 인증 받아  )

전자공시 상에서는 분기마다 사업의 현황을 보고하는 정기 리포트와 주식분할결정과 같은 경영상의 주요 결정사항을 확인할 수 있습니다. 따라서, 전자공시에서 투자하는 기업에 대한 사항을 수시로 확인해 보는 것이 좋습니다.

이중에서 사업(분기/반기)보고서는 투자자가 기본적으로 확인해야할 내용이라 생각합니다. 사업보고서는 기업이 얼마나 수익를 내는지, 어떻게 수익을 내는지, 향후 계획은 어떤지 등 사업에 대한 전반적인 내용을 담고 있습니다. 

사업보고서의 내용은 재무제표( 재무상태표, 손익계산서, 현금흐름표 등)상에 표시되는 양적인 부분(숫자)와 사업의 내용 등을 설명하는 질적인 부분(무엇을 팔고, 어떻게 팔고 등)을 설명하는 부분으로 나누어집니다.

양적인 부분은 과거와 현재만을 보여줍니다. 때때로 재무제표 분석을 기반으로 하는 투자를 자동차의 백미러를 보면서 운전하는 것에 비유하는 것은 재무제표가 미래를 보여주는 것은 아니기 때문입니다. 

투자자가 보아야 할 미래는 질적인 부분에 예측을 위한 힌트를 찾아야 합니다. 즉, 현재 하고 있는 사업의 내용을 보고, 이 사업이 미래에 어떻게 변할 것인지를 (  스스로 ~~~ ^^;) 예측을 해야 하는 것입니다. 

아래에 '중앙에너비스'의 사업보고서의 '사업의 내용' 부분을  가져왔습니다. 

'신규사업 계획은 없다', '석유제품 판매사업을 한다', '산업의 성장은 플러스와 마이너스 요인이 상존한다' 등의 정보를 확인할 수 있습니다.

시장점유율의 변화, 시장의 변화 등에 대한 정보도 확인할 수 있습니다. 

또한, 보유하고 있는 토지(주유소 부지)에 대한 정보도 확인할 수 있습니다. ( 최근 부동산이 많이 올랐다는데, 위의 가격이 상승가가 반영된 것일까요? ) 

현명한 투자자는 위와 같은 다양한 사업에 대한 질적인 정보를 바탕으로 미래에 해당 기업이 얼마나 수익을 거둘지(늘어날지, 줄어들지)를 판단할 수 있어야 한다고 생각합니다.

올해 초 기사 - '작년 전자공시 '다트' 1억건 넘게 조회…174개국 이용' - 를 보면 전세계에서 국내 기업의 공시를 많~~이 들여다 보고 있다는 것을 알 수 있습니다.  전자공시의 사업보고서는 투자자가 기업 내부를 볼 수 있는 가장 큰 투명한(?? 많은 경우) 창문이기 때문입니다. 사업보고서에 익숙해지는 것은 현명한 투자자가 되기 위한 첫걸음이라 할 것입니다.

2014년 하반기에 유망 코스닥 상장사의 분식 회계 사건이 큰 이슈가 되었었습니다.

밝혀지기 몇달 전까지만 해도 촉망받는 기업으로 신문 기사를 장식하던 '모뉴엘'이라는 기업입니다.

그런데, 얼마 지나지 않아서, 커다란 사기 사건이 드러났습니다...

이 사건의 여파로 10여개 금융사 손실도 막심했지만...주주 들의 피해도 상당했습니다. 올해 초에 법원은 이에 대한 배상 판결을 내렸습니다. 피해 금액의 몇%나 될지는 모르겠습니다.... 

주식 투자를 하다보면, 이런 위험 (폭탄???)이 곳곳에 있다는 것을 느낍니다. 투자자 입장에서는 결코 만나고 싶지 않은 상황일 것입니다. 그러나, 정보를 얻는 곳인 신문 기사 등에서 (마치...) 최고의 회사로 보도가 되면 관심이 가는 것이 사실입니다. 그리고, 조만간 급등(대단한 수익)을 기대하며 매수를 하게 됩니다. 폭탄을 안고 있게 됩니다.... 

투자자의 입장에서는 이런 위험을 피할 수만 있어도 절반은 성공한 것이라 생각됩니다. 

실제로 당시 기사를 보면, 피할 수 있는 방법에 대한 암시를 찾을 수 있습니다.

전자공시 (http://dart.fss.or.kr/)에 공표되는 '감사보고서의 주석사항과 영업활동현금흐름을 살피면 수상한 점이 보인다'는 것입니다....  비전문가 입장에서 감사보고서를 꼼꼼히 읽기는 어려운 일입니다. 그래서, 간단히 확인할 수 있는 '분식 가능(성) 지수' 라는 검사법을 소개하고자 합니다.

(분식 가능 지수) = ( 당기순이익 - 영업현금흐름 ) / (영업현금흐름)

이 값이 크면 분식 가능성이 높다고 얘기합니다. 이 값은 "이익을 냈다고 얘기하는 금액과 실제로 현금(돈)으로 들어온 금액의 차가 얼마인가?" 를 나타냅니다. 바꿔말하자면, (분식 가능 지수)가 크다는 것은  '돈을 벌었다고 하는데, 현금은 안들어왔고..... 그러면 외상으로 (다른 경우도 있지만...^^;) 팔았다' 라고 얘기하는 것입니다. 그런데, 실제 팔지 않고 외상금이 이렇게 많이 있다고 적어놓는 경우가 분식 회계입니다. 

모뉴엘 사태가 들어나기 전인 2013년 모뉴엘의 현금흐름표에서 이 값을 살펴보겠습니다.

2013년(10기) 당기 순이익(벌었다는 금액)이 601억원, 영업현금흐름(들어온 돈)은 -15억원 입니다. 

벌었다는 601억원은 어디가고, 오히려 15억원이 더 지출되었습니다. 그 차액은 주로 매출채권(외상금)이라고 적었을 겁니다.  분식 가능 지수를 계산하면 (601 - (-15))/(-15) = -41.1 로, 들어온 돈의 41배를 더 벌었다고 얘기하는 것입니다.  

그 전해인 2012년(9기)을 보시면, 순이익은 355억원, 영업현금흐름은 16억원으로 되어 있습니다. (그래도 2012년에는 돈이 들어왔네요~~~)  분식 가능 지수는, (355 - 17)/17 = 19.9 로 이미 상당한 차이를 보이고 있습니다. 

일반적으로 분식 가능 지수가 2 이상이면 주의 대상이라고 얘기합니다. 즉, 들어온 돈보다 3배 이상 벌었다고 주장한다면 살펴보라는 얘기가 됩니다.... 

그런데, 참고로 때때로 순이익보다 영업현금흐름이 큰 경우도 보게 됩니다. 

위의 경우는 순이익보다 4배이상의 현금이 들어오고 있습니다. 이는 전에 투자한 고정자산의 감가상각(매년 나누어 처리하는 비용)에 의해서 이익은 덜 잡히고 있는 경우입니다. 

회계에서 "이익은 의견이고 현금은 현실이다 - Cash is a fact,  Profit is an opinion"라는 표현을 쓰기도 합니다. 이익을 조작하기는 쉽지만, 현금을 조작하는 것은 어렵다는 것을 표현합니다. 

'분식 가능 지수'는 위험한 투자를 피하기 위한 간단한 1차 검증방법이라고 생각합니다.

참고로 회계 공부를 원하는 시는 분들을 위해 회계 입문 책 추천드립니다.

'세상에서 가장 쉬운 회계학 입문(이와타니 세이지 저)'