기업의 숨겨진 진짜 수익성 - 더존비즈온

15%가 넘게 하락한 올해 주식시장(코스피 : 2479 -> 2071, 코스닥 : 812 -> 672)에서 아직 두자리 수의 수익률을 유지에 가장 큰 공헌을 한 종목은 '더존비즈온'입니다. 더존비즈온은 기업용 회계 소프트웨어를 제공하는 회사로 국내에서는 최초(?? 확인이 필요합니다..^^;)로 클라우드 서비스를 시작한 회사입니다.

                      <이미지 출처 : 더존비즈온 홈페이지>

해당 종목은 2014년 하반기에 매수를 시작하여 중간에 일부 매도 후, 추가 매수하여 올해초(2018년 2월)에 마무리를 하였습니다. 대략 아래의 박스 구간이 보유구간입니다.

 2014년 봄에 강원도쪽으로 워크샵을 갔을 적에 잠시 쉬면서 TV를 보고 있었습니다. 프로그램 중간에 광고에서 갑자기 눈에 띄는 단어가 보였습니다.  클라우드(Cloud)..... 

해외에서만 진행중인 것으로 생각했던 SaaS(Software as a Service) 클라우드를 제공하는 국내기업이 인상이었습니다. 관심을 가지고 전자공시를 확인하였습니다. 사업 영역에서 클라우드 서비스를 시작했음을 확인할 수 있었습니다.  

그리고, 확인한 손익계산서는 다소 실망스러웠습니다. 36기(2012년), 37기(2013년), 38기(2014년)로 시간이 지날 수록 주당 수익이 618원 -> 495원 -> 389원으로 37%나 줄어 있었습니다.... :-< 

그런데, 기묘하게도 매출은 1249억에서 1364억으로 10% 가까이 늘었고, 영업이익도 그다지 감소하지 않았습니다. 그런데도 수익이 크게 감소했다는 것은 이상하다 여겼습니다. 그리고 현금흐름표를 확인했습니다.

2014년 순이익은 109억인데, 현금은 376억이 들어왔습니다. 영업현금흐름이 순이익의 3.5배(345%)만큼이나 되었습니다. 다시 말하면, 1000원을 벌었다고 손익계산서에는 적혀있는데, 실제 현금은 3500원이 들어온 것입니다. 이런 차이가 발생한 이유를 보니, 감각상각비가 107억, 무형자산상각비가 43억, 무형자산손상차손이 39억, 기타 대손상각이 23억으로 다양한 비용이 수익에서 상계되어 있었습니다.  이렇게 상계된 비용으로 실제 돈을 많~~이 벌고 있음에도 별로 돈(수익)을 벌고 있지 않은 것처럼 포장(?)되어 있었던 것입니다. 

현금흐름을 가지고 2014년 주당 수익을 보자면 389(원) x 3.5(배) = 1362(원)이 되어야 할 것입니다. 그리고, 2013년은 495(원) x 2.3(배) = 1138(원) 입니다. 이를 바탕으로 당시 제가 사용하던 엑셀(Excel) 계산식으로 더존비즈온을 평가해 봤습니다. 30% 성장을 유지한다고 가정한 경우, 23,000원 정도로 가치 추정을 할 수 있었습니다. ( 당시 가격은 11,000 원 이었습니다. )

이때부터 분할 매수를 시작하고, 올해 초까지 약 4년 정도를 보유한 뒤 정리하였습니다. (정리 이유는 다음 기회에 얘기드리겠습니다. ) 4년이라는 시간에 10,000원 정도에서 55,000로 성장해 준 행운이 있어서 올해도 수익을 유지하고 있습니다.... ^^;